El péndulo de la complacencia: mercados en máximos, dudas en el trasfondo

La semana del 27 de octubre al 2 de noviembre de 2025 estuvo marcada por la persistencia de precios elevados en renta variable, especialmente en EE. UU., mientras el optimismo estacional contrasta con señales de desaceleración y tensiones latentes. El mercado descuenta continuidad en la fortaleza corporativa y política monetaria flexible, pero los márgenes de seguridad se estrechan y la complacencia podría ser costosa.

Dónde estamos en el péndulo

El ánimo del mercado oscila hacia la euforia contenida, sostenido por el repunte del S&P 500 (+16% en el año) y la entrada en el mejor período estacional para la renta variable estadounidense, según datos históricos. La narrativa dominante es la de una Reserva Federal dispuesta a recortar tasas, lo que alimenta apuestas por subidas adicionales en los próximos meses. Sin embargo, la complacencia se percibe en la baja volatilidad y la confianza en que las “buenas noticias” (fortaleza corporativa, recortes de tasas y resiliencia macro) ya están incorporadas en los precios. El péndulo se acerca a su extremo optimista, aunque con matices. La divergencia interna en la Fed y la incertidumbre política sugieren que el consenso podría estar descontando demasiado optimismo.

Qué cambió y qué no

La sorpresa de la semana fue el recorte de tasas de la Fed (25 pb), que reforzó el tono dovish y elevó la probabilidad de otro recorte en diciembre al 71%. Sin embargo, la reacción del mercado fue moderada, reflejando que gran parte de la flexibilización ya estaba descontada. En Europa, el BCE mantuvo tasas y proyectó estabilidad, mientras los PMI manufactureros y de servicios confirmaron la debilidad estructural, sin sorpresas relevantes. En China, el PMI manufacturero de octubre decepcionó, cayendo a 50,6 y mostrando menor dinamismo en exportaciones y confianza empresarial, aunque la creación de empleo se aceleró. Lo que no cambió fue la persistencia de valoraciones elevadas en las grandes tecnológicas (NVDA, GOOGL, AAPL), donde los múltiplos siguen en la parte alta del rango histórico y el mercado descuenta crecimiento robusto y márgenes resilientes.

Precio, valor y riesgo

El precio actual de la renta variable, especialmente en los “Magnificent Seven” (NVDA, GOOGL, AAPL), implica márgenes de seguridad cada vez más estrechos. Los múltiplos de NVDA y GOOGL se sitúan en niveles históricamente exigentes, reflejando expectativas de crecimiento sostenido en IA y publicidad digital. El riesgo de reversión aumenta cuando el precio se aleja del valor intrínseco estimado bajo supuestos optimistas. En crédito, los spreads se mantienen bajos, lo que sugiere confianza en la solvencia corporativa pero también menor protección ante sorpresas negativas. Los principales índices europeos muestran lateralidad, con el Ibex en 16.034 puntos y el oro superando los 4.000 dólares, lo que indica búsqueda de refugio ante posibles shocks.

Qué rima con el pasado

El contexto actual rima con episodios de fin de ciclo expansivo como 2017-2018 y, en menor medida, 1998-1999. En ambos casos, la euforia por la fortaleza corporativa y la expectativa de políticas monetarias acomodaticias llevaron a valoraciones exigentes y baja volatilidad, antes de que shocks exógenos (crisis asiática, burbuja tecnológica) alteraran el equilibrio. La diferencia clave hoy es la presencia de riesgos geopolíticos y la mayor dependencia de un puñado de mega-cap en el S&P 500, lo que amplifica la vulnerabilidad ante sorpresas en resultados o regulación.

Escenarios y probabilidades

• Base: Continuidad del rally estacional, con soporte en recortes de tasas y resultados sólidos de las grandes tecnológicas. Probabilidad: alta, mientras no surjan sorpresas macro o geopolíticas.
• Alcista: Mejoras inesperadas en datos de empleo y manufactura en EE. UU. y China, junto con revisiones al alza en guidance de NVDA, GOOGL y AAPL, podrían extender el rally y justificar múltiplos aún más altos. Requiere que la Fed mantenga tono dovish y que los riesgos políticos se disipen. Probabilidad: media.
• Bajista: Un giro hawkish en la Fed, decepciones en resultados de las mega-cap, o escalada de tensiones geopolíticas (cierre de gobierno, conflictos comerciales) podrían provocar corrección rápida, especialmente en los valores más expuestos. El mecanismo sería el aumento de costos financieros y la contracción de inversión, con impacto directo en márgenes y múltiplos. Probabilidad: baja-media, pero con potencial de impacto significativo.

Qué diría el otro lado

Contraargumento 1: “La fortaleza de las tecnológicas es estructural y los múltiplos elevados están justificados por la disrupción en IA y servicios digitales.” Esto se invalidaría si los resultados trimestrales muestran desaceleración en crecimiento o presión en márgenes.

Contraargumento 2: “La Fed seguirá recortando tasas sin generar inflación.” La evidencia contraria sería un repunte inesperado en los datos de inflación o empleo, que obligue a la Fed a pausar o revertir los recortes.

Contraargumento 3: “La lateralidad en Europa y China es transitoria y pronto se sumarán al rally global.” Esto se invalidaría si los PMI y datos de confianza empresarial siguen deteriorándose, confirmando debilidad estructural.

Riesgos a vigilar

• Riesgo: Giro inesperado en la política monetaria de la Fed.

  Plazo: inmediato / 1–2 trimestres.

  Cómo impacta: Corrección en múltiplos y aumento de volatilidad, especialmente en mega-cap.

  Se desactiva si: Los datos de inflación y empleo confirman desaceleración controlada.

• Riesgo: Decepción en resultados de NVDA, GOOGL, AAPL.

  Plazo: inmediato / próximo trimestre.

  Cómo impacta: Reversión de flujos hacia sectores defensivos y ampliación de spreads.

  Se desactiva si: Las compañías mantienen guidance y sorpresas positivas.

• Riesgo: Escalada geopolítica o cierre de gobierno en EE. UU.

  Plazo: 1–2 trimestres.

  Cómo impacta: Aumento de aversión al riesgo, presión en activos refugio (oro, USD).

  Se desactiva si: Se alcanza acuerdo político y se estabilizan las relaciones comerciales.

Preguntas abiertas

• Pregunta: ¿Hasta qué punto los precios actuales reflejan expectativas realistas de crecimiento en las mega-cap?

  Supuesto detrás: Que el crecimiento en IA y servicios digitales será sostenido y justificará los múltiplos.

  Dato faltante: Detalle de los pipelines de productos y márgenes futuros de NVDA, GOOGL y AAPL.

• Pregunta: ¿La Fed podrá seguir recortando tasas sin provocar desequilibrios inflacionarios?

  Supuesto detrás: Que la inflación está bajo control y el mercado laboral se desacelera suavemente.

  Dato faltante: Datos oficiales de empleo e inflación, afectados por el cierre de gobierno.

• Pregunta: ¿La debilidad en China y Europa es cíclica o estructural?

  Supuesto detrás: Que la recuperación manufacturera será suficiente para revertir la tendencia.

  Dato faltante: Evolución de los PMI y confianza empresarial en próximos meses.

Lo que viene

• ISM manufacturero EE. UU. — lunes 4/11, 10:00 EST. Umbral: 50.
• ISM servicios EE. UU. — miércoles 6/11, 10:00 EST. Umbral: 53.
• ADP empleo privado EE. UU. — miércoles 6/11, 08:15 EST. Umbral: 150.000.
• Encuesta Universidad de Michigan (confianza consumidor) — viernes 8/11, 10:00 EST. Umbral: 80.
• PMI manufacturero y servicios Europa — lunes y miércoles, 09:00 CET. Umbral: 50.
• Decisión de tasas Banco Central Polonia — miércoles 6/11. Umbral: 4,25%.
• Decisión de tasas Banco Nacional Checo — jueves 7/11. Umbral: 3,5%.
• Resultados trimestrales de NVDA, GOOGL, AAPL (fechas por confirmar).

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